供大于求量增利減 造紙行業靜待盈利拐點
2011-08-18 08:47 來源：通信信息報 責編：陳伊超
- 摘要：
- 6-8月造紙行業需求進入小淡季，而產能釋放壓力猶存，我們預計近期紙價及銷量仍難有改善。經過近期股價回落，目前造紙板塊主要上市公司11年PE/PB回落至14倍/1.2倍左右，較歷史存在折價，但盈利壓力使行業缺乏上漲催化劑。
【CPP114】訊：6-8月造紙行業需求進入小淡季，而產能釋放壓力猶存，我們預計近期紙價及銷量仍難有改善。經過近期股價回落，目前造紙板塊主要上市公司11年PE/PB回落至14倍/1.2倍左右，較歷史存在折價，但盈利壓力使行業缺乏上漲催化劑。
產能釋放靴子未落，中下游補庫謹慎，紙廠庫存略有上升。11年1-6月國內累計生產機制紙及紙板5415.30萬噸，同比增長14.9%。新產能釋放+淡季需求平淡，經銷商和下游謹慎采購。紙廠銷售情況一般，加之新產能陸續釋放，整體庫存偏高，壓力較大。行業靜待盈利拐點，維持“中性”評級。
供大于求，行業量增利減
在造紙部分，新產能投放推動產量穩定增長，毛利率下滑導致利潤同比減少。
11年上半年行業產量穩定增長，3-6月單月產量連創新高。我國1-6月合計生產機制紙及紙板5415.30萬噸，累計同比增長14.9%。1-2月為行業淡季，單月產量處于低位；3-6月新產能陸續投放，推動單月產量連創新高，其中6月單月生產1026.6萬噸，同比增長18.1%。
1-6月行業進口量同比回落，1-6月出口平穩增長。11年1-6月我國累計進口紙張168萬噸，同比下降4.9%；累計進口金額為20.50億美元，同比增長11.4%；進口均價為1254美元/噸。1-6月行業實現機制紙及紙板累計出口227萬噸（約占行業總產量的4.2%），同比增長22.8%；累計出口金額為23.86億美元，同比增長34.3%；出口均價為1092美元/噸。
收入穩定增長，利潤同比下滑，毛利率先抑后揚。2011年1-6月，造紙行業實現收入3116.22億元，同比增長23.8%；利潤總額154.57億元，同比下降1.6%。11H1行業毛利率為13.3%；三項費用率為6.6%；銷售利潤率5.0%較10H1的6.2%有所回落。單月來看，造紙行業毛利率先抑后揚，4月底開始國內紙漿價格持續下行，考慮庫存滯后效應，6月造紙行業毛利率回升至16.6%的歷史高點。
在紙漿制造部分，產量平穩增長，毛利率下滑導致利潤增速遠低于收入。產量平穩增長，1-5月進口均價逐月抬升。除2月春節以外，制漿行業產量處于較高水平，1-6月累計生產1117.2萬噸紙漿，同比增長10.1%。我國1-6月累計進口紙漿719萬噸，同比增長26.3%；其中1月進口量為141萬噸，創歷史單月新高。1-5月進口漿價逐月攀升，5月進口均價達897美元/噸；6月小幅回落至886美元/噸，較10年12月的773美元/噸上漲14.6%。進入淡季，國內紙廠對高價原材料采購呈謹慎態度；6月進口量環比下降18.0%。
毛利率下滑，利潤增速遠低于收入。1-6月紙漿制造行業實現收入130.05億元，同比增長10.6%；毛利率由10H1的18.0%下滑至11H1的15.2%，利潤總額同比下降38.34%至5.29億元。
紙價漿價雙雙下滑
上半年各紙種顯現成本推動型的提價，淡季需求低迷7月起銅版紙價格明顯回落。上半年，各紙種現成本推動型的提價，提價落實程度最好的是10年紙價基本持平的新聞紙（上漲5.4%）。下半年淡季來臨，加之新增產能釋放壓力，銅版紙價格明顯回落。
雙膠紙：成本壓力推動雙膠紙1-6月價格上漲，7月紙廠報價基本平穩。截至11年8月5日，各品牌雙膠紙終端價格為6781元/噸，較年初的6704元/噸上漲1.1%。受成本上漲推動，各主要紙廠紛紛于春節后提漲報價，然因下游需求平淡，提價落實較為緩慢；5月金華盛繼續上調報價200元/噸；7月，面臨淡季需求低迷，各紙廠報價平穩，但市場成交價有所下滑。
新聞紙：價升量跌，預計龍頭公司盈利將觸底回升：新聞紙11年1-6月累計生產180.6萬噸，同比回落14.0%。受電子媒體替代影響，行業產量從10年下半年開始就呈現明顯的回落趨勢。新聞紙價格在經歷10年的沉寂之后，11年逐步回升：7月報價為5325元/噸，較年初的5050元/噸上漲5.4%。基于：1）下游各大出版商銷量相對穩定，電子化替代影響較小；2）中小紙廠產能淘汰有利于龍頭公司集中度提高；3）紙價回升趨勢明顯。我們預計龍頭公司的盈利將觸底回升。
國際紙漿庫存天數小幅上升，但仍處于歷史合理水平。國際漿價Q1基本平穩，Q2上漲，7月起下跌。國際紙漿6月底庫存天數為34天，但仍處于歷史合理水平。截至8月5日針葉漿價格相比年初上漲5.8%，闊葉漿價格下跌1.0%。國內漿價：Q1上漲，Q2快速下跌，8月初企穩。國內漿價年初至今走勢大致分三段：Q1漿價由6569元/噸上漲至6850元/噸；4月以后，漿價出現回落調整，下跌至7月末的5756元/噸，8月初企穩至5810元/噸。
維持行業“中性”評級
5月以來造紙行業基本面及股價走勢均完全符合我們前期的判斷。產能陸續釋放預期加之銷售淡季，中下游采購意愿不強，紙品銷售一般導致紙價松動，在短期行業盈利壓力下，板塊回落也在情理之中，這也是我們在5月下調評級至中性的初衷。目前造紙行業仍處于小淡季，而產能釋放的壓力仍在。
預計紙價及銷量依然疲弱，預計8月盈利仍難改善。經過近期股價回落，目前造紙板塊主要上市公司11年PE回落至14倍左右/11年PB回落至1.2倍，但盈利壓力使行業缺乏催化劑。
行業的整合重組及集中度提高是貫穿未來造紙行業投資機會的主要脈絡。
選擇經濟貢獻度明顯小于污染貢獻度的造紙行業作為節能減排的重點，有利于實現經濟轉型與增長的“帕累托最優”，而落后產能的淘汰也有助于行業的長期健康發展，目前行業的現狀和國外行業比較說明未來整合和集中度提高空間很大，這一過程也將增強龍頭企業的議價能力和行業的有序發展。
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供大于求，行業量增利減
在造紙部分，新產能投放推動產量穩定增長，毛利率下滑導致利潤同比減少。
11年上半年行業產量穩定增長，3-6月單月產量連創新高。我國1-6月合計生產機制紙及紙板5415.30萬噸，累計同比增長14.9%。1-2月為行業淡季，單月產量處于低位；3-6月新產能陸續投放，推動單月產量連創新高，其中6月單月生產1026.6萬噸，同比增長18.1%。
1-6月行業進口量同比回落，1-6月出口平穩增長。11年1-6月我國累計進口紙張168萬噸，同比下降4.9%；累計進口金額為20.50億美元，同比增長11.4%；進口均價為1254美元/噸。1-6月行業實現機制紙及紙板累計出口227萬噸（約占行業總產量的4.2%），同比增長22.8%；累計出口金額為23.86億美元，同比增長34.3%；出口均價為1092美元/噸。
收入穩定增長，利潤同比下滑，毛利率先抑后揚。2011年1-6月，造紙行業實現收入3116.22億元，同比增長23.8%；利潤總額154.57億元，同比下降1.6%。11H1行業毛利率為13.3%；三項費用率為6.6%；銷售利潤率5.0%較10H1的6.2%有所回落。單月來看，造紙行業毛利率先抑后揚，4月底開始國內紙漿價格持續下行，考慮庫存滯后效應，6月造紙行業毛利率回升至16.6%的歷史高點。
在紙漿制造部分，產量平穩增長，毛利率下滑導致利潤增速遠低于收入。產量平穩增長，1-5月進口均價逐月抬升。除2月春節以外，制漿行業產量處于較高水平，1-6月累計生產1117.2萬噸紙漿，同比增長10.1%。我國1-6月累計進口紙漿719萬噸，同比增長26.3%；其中1月進口量為141萬噸，創歷史單月新高。1-5月進口漿價逐月攀升，5月進口均價達897美元/噸；6月小幅回落至886美元/噸，較10年12月的773美元/噸上漲14.6%。進入淡季，國內紙廠對高價原材料采購呈謹慎態度；6月進口量環比下降18.0%。
毛利率下滑，利潤增速遠低于收入。1-6月紙漿制造行業實現收入130.05億元，同比增長10.6%；毛利率由10H1的18.0%下滑至11H1的15.2%，利潤總額同比下降38.34%至5.29億元。
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上半年各紙種顯現成本推動型的提價，淡季需求低迷7月起銅版紙價格明顯回落。上半年，各紙種現成本推動型的提價，提價落實程度最好的是10年紙價基本持平的新聞紙（上漲5.4%）。下半年淡季來臨，加之新增產能釋放壓力，銅版紙價格明顯回落。
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國際紙漿庫存天數小幅上升，但仍處于歷史合理水平。國際漿價Q1基本平穩，Q2上漲，7月起下跌。國際紙漿6月底庫存天數為34天，但仍處于歷史合理水平。截至8月5日針葉漿價格相比年初上漲5.8%，闊葉漿價格下跌1.0%。國內漿價：Q1上漲，Q2快速下跌，8月初企穩。國內漿價年初至今走勢大致分三段：Q1漿價由6569元/噸上漲至6850元/噸；4月以后，漿價出現回落調整，下跌至7月末的5756元/噸，8月初企穩至5810元/噸。
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5月以來造紙行業基本面及股價走勢均完全符合我們前期的判斷。產能陸續釋放預期加之銷售淡季，中下游采購意愿不強，紙品銷售一般導致紙價松動，在短期行業盈利壓力下，板塊回落也在情理之中，這也是我們在5月下調評級至中性的初衷。目前造紙行業仍處于小淡季，而產能釋放的壓力仍在。
預計紙價及銷量依然疲弱，預計8月盈利仍難改善。經過近期股價回落，目前造紙板塊主要上市公司11年PE回落至14倍左右/11年PB回落至1.2倍，但盈利壓力使行業缺乏催化劑。
行業的整合重組及集中度提高是貫穿未來造紙行業投資機會的主要脈絡。
選擇經濟貢獻度明顯小于污染貢獻度的造紙行業作為節能減排的重點，有利于實現經濟轉型與增長的“帕累托最優”，而落后產能的淘汰也有助于行業的長期健康發展，目前行業的現狀和國外行業比較說明未來整合和集中度提高空間很大，這一過程也將增強龍頭企業的議價能力和行業的有序發展。
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